报告摘要：

植发行业——低渗 透率高增速，，，，集中度有望持续提升。。。毛发医疗服务可分为手术植发与非手术养固，，雄激素性脱发为脱发的主要类型。。。。植发的主流技术为FUT 与FUE 两种
，，国内头部植发机构在不同方面对FUE 技术进行了一定优化，，，，主要包括加密种植、、、减小创口、、不剃发
、、减少毛囊损伤等。。。
。中国毛发医疗服务市场渗透率处于较低水平
，，，行业未来有望保持15%以上增长
，，养固业务增长快于植发业务，
，，主要集中于一线与新一线城市。。。。植发行业政策长期以从严监管与规范化运营为重点，
，，植发行业参与者中全国性连锁植发机构的市占率有望提升。。。

植发连锁收入利润——高毛利高销售费率，，，养固为第二增长曲线
。。植发业务增长趋于平稳，
，，
，养固业务贡献第二增长曲线。。植发毛利率在70%以上，
，养固毛利率约60%-75%，，，，归母净利率普遍低于10%，，
，主要原因为50%左右的销售费用率。。。广告投放逐步由线下转移至线上，，
，，线上广告逐步由搜索引擎向社交媒体平台转移。。。
。

植发医生——医生数高速增长，，，医生间产值差异较小。。头部植发连锁的医生数保持高速增长
，，医生平均年产值有所下降，，医生间年产值差异较小
。。植发医生以主治医生与执业医生为主
，，，，较知识技术更重视手术经验，，，
，薪酬水平较低
，，，护士在植发手术中的作用较大。。。

植发消费者——养固患者数及客单价高速增长，
，植发养固相互引流。。

植发手术客单价较高，，患者数由19 年至21 年持续增长。。养固服务消费者数与年消费额近年来迅速提升。。植发手术与养固服务有良好的互相引流作用
。
。。。植发人群中男性仍为大部分，，，，女性占比逐步提升。。

植发门店——迅速布局一线以外城市
，
，门店收入爬坡迅速。。。头部植发连锁一般采用“一城一店”模式。
。
。
。来自一线城市的收入占比逐年下降
，，，，但仍保持相当比例。
。。。单店年收入、
、毛利率与产能利用率随店龄增长而逐步提升。。。雍禾医疗2021 年所有门店平均年坪效约为1.9 万元/平方米
，，，，前十大机构平均年坪效为2.6-2.7 万元/平方米。。

风险提示：消费恢复不及预期风险、、销售费用率上升风险、、、植发手术不合 规风险、、、、业绩预测和估值判断不达预期

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转自东北证券股份有限公司 研究员：刘宇腾/高皓天

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