本期投资提示：

投资者对数字经济的两大困扰：政策原因与落实投资。。。。1）困扰之一是，，，
，诸多新型政策或规定陆续发布，
，包括数据要素、、数据确权、、政务大数据、、
、中国特色估值、、国资云
、、
、、金税四期等，，这些政策又与“高质量发展“、、
、“共同富裕“等紧密相连。。
。。这不仅给投资者和产业研究人士提供了大量新增信息，，而且容易使其陷入困扰，，
，
，即不清楚背后千丝万缕的联系。。。2）困扰之二是
，，，，如何将“数字经济”落实到投资
，，，，例如“数字经济产业链是什么”问题。。。

数字经济的起点
，，，应当是理解“东方式”、、“西方式”tmt 产业链分布不同。。。1）“东方式”

tmt 产业链
，，，是基于制造业和固定资产的，，，，会促进“产业链耦合”。
。。。2）“西方式”的tmt往往是基于无形资产的，
，，会促进“产业链解耦“（如NFT、
、、、chatGPT、、、、软件等较虚拟的事物在西方更流行）。。。3）数字经济，，，，实际包括“东西合璧”的科技布局，，，促成“双循环”。。。
。4）我们用西方/东方代表性tmt 公司模拟测算了价值链/利润链/现金流，，，验证上述判断。。

数字经济的进阶，，
，是促进“tmt 双循环”。。。内循环关键是“高质量发展”，，，外循环关键是“出海迭代”
。。。
。1）通过信创迭代“西方式”产品，，通过出海迭代客户，，，，是破局关键。。。。2）“内循环“中，，“高质量发展“是重要方向。
。其涵义是，，，研发投入高/自由现金流变好/不依靠资本杠杆/弱化对规模利润要求，，，美的集团（家电）/汇川技术（机械和新能源）/中控技术（tmt 和机械）的财务变化都是代表。
。3）“外循环“已具备了国家背景和企业盈利条件。。

分析tmt50 指数后
，，，达到2-5 亿元年利润的公司，，出海迭代产品的机会增加。。。

“tmt 双循环”由于产业链跨度大，，，，会带来“基尼系数”问题，，因此配套政策（数据要素/金税四期/国资云/政务大数据/中国特色估值等）都是数字经济的部分。
。1）在“西方式”tmt产业链中，，，较高的（软件工程经理）大约是较低的职位（如商业分析/运营等）的薪酬2倍。。在“东方式”tmt 产业链中，，较高的（如IC 设计/嵌入式软件/软件开发等）是较低的（制造代工/IT 服务等）3-7 倍。
。这还没有计入互联网公司的情况，，却已经反映风险。
。。。2）用比喻的方式，，，可以帮助投资者理解调整分配的原因。。
。。3）正文论述了，，
，高质量发展、、政务大数据
、
、中国特色估值、、、、国资云、、、、金税四期等配套业务
，
，，，应当纳入“数字经济”范畴。。

落实数字经济标的
，，，不妨参照：1）传统行业智能化。。。。代表性领域是智能制造/智联汽车/智能家电，，例如中控技术/AI 行业领军/美的集团（家电）/汇川技术（机械&能源）/德赛西威（汽车等）/广联达/华住（酒旅）等
。。2）新兴领域信创
，，是数字经济“内循环”重要分支。。代表性公司如金山办公/深信服/启明星辰/纳思达/太极股份等。。。。3）新兴领域数据要素。。。。包括数据交易所/高质量数据源/数据服务/数据安全等。。。代表性公司包括电信运营商/互联网公司/广电运通/星环科技/亚信科技等。。。
。4）理解新兴领域分配公平的配套：政务大数据+国资云+金税四期等。。代表性公司包括用友网络/太极股份/新点软件/久其软件/税友股份/深桑达等。
。。5）完成了“数字经济”与“能源战略”的简单机会映射，，，方便投资者
。。

风险：1）由于复工/宏观环境等扰动，，，，2022-2023 年内存在业绩波动风险。。
。2）投资者对计算机软件这种较为“虚拟”的领域感觉难以跟踪，，，这会促成股价波动。。尤其上述“数字经济”诸多政策，，，，容易较长时间没有增量业绩，，，形成“主题投资”的风格。。这对于不少投资者会是困扰。。。

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转自机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员
：刘洋/程翔/王胜/林起贤/李国盛/杨海燕/王珂/戴文杰/刘正

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