本期投资提示：

23H1 回顾：收入改善启动，，，，利润弹性初显
。。。。我们在《安全长坡厚雪，，需求与供给共振一信息安全行业2023 年投资策略》提出观点“2023 年看好板块的核心逻辑：收入逐步加速，，，成本控制，，，利润弹性体现”
，，，正在逐步兑现。。
。选取22 家网络安全公司作为统计口径
。。。23H1：

外部大环境不利因素有所缓解，，，，收入端优化
，
，，同比+9%；费用端增速处于较低水平
，，毛利率反弹至60%
；利润端修复，，同比+9%；经营性现金流净额增加，
，，，同比+11%，，释放经营质量提升信号。。
。23Q2：收入端
，，，同比+6%，，，延续Q1 正增长
；费用端
，
，
，
，控制得当，，销售、、、管理、
、、、研发费用仅同比+9%、
、+4%
、、、+1%；归母净利润同比+25%，，，，Q1 的同比负向变化趋势开始扭转。。。。

23H2 展望
：需求端仍在修复，，
，蓄力后续表现。。。
。23H1：体量较小的安全公司在收入端和费用端改善名列前茅
，
，
，
，在各自细分领域率先表现弹性。
。。收入规模前三公司均实现收入正增长，，其中，，，启明星辰是“增收降本”典型，，，收入同比正增长且费用同比负增长。。。。23Q2：

收入规模前三公司均实现毛利率同比上修。。。。我们认为
，，，，行业需求端仍在修复
，，
，随着下半年经济持续回暖
，
，，成本控制基本到位，，安全厂商有望形成或扩大“收入-费用”正向剪刀差。。

AI 安全为核心变量，，行业向好可期
：1）监管：2013 年至今不缺安全相关政策，，，，2022 年围绕数据安全政策密集落地
，
，今年的不同之处是AI 安全。
。2）技术：大模型将成为企业IT的重要组件，，，，“云大物移”之后的焦点前沿，， Security Copilot 代表大模型在安全行业的阶段性进展，，，，也预示大模型将成为未来攻防焦点。。AI 安全将带动行业全新扩容
，，，加速行业合规与自发需求共同驱动。
。。3）信创：党政、、、企事业用户对于信息安全信创有刚性需求，
，下一阶段正在转向各大关键基础设施行业
，，，有望产生大于党政的行业增量空间。。。

重点安全厂商23H1 业绩总结
。。。。1）启明星辰
：精细管理成果显著
，，，移动协同渐入佳境；2）深信服：坚定长期的初步收获，，“剪刀差”迎正负切换；3）安恒信息
：新兴安全接力成长，，期待盈利加速恢复；4）绿盟科技：短期经营承压，，未来反转可期；5）奇安信
：核心产品收入强势增长，，，，经营效率显著提升
。。。。

选股：国资背景+新兴安全的重要厂商。。。1）国有资本、
、
、产业资本入局，，产业融合趋势显现，，，如19 年中电科入股绿盟科技
，，中国电子入股奇安信；22 年中国移动控股启明星辰等。。。。2）新兴安全，，
，
，AI 赋能或引发格局渐进变化，
，，厂商有望通过AI 更好展现自身独特禀赋
，，进一步扩大市场份额。。3）明确投资各厂商的收益来源及兑现程度。。。。信息安全厂商的增长公式，，收入=产品*市占率*客单价。。我们根据产品、、客户、、、
、行业收入增长三要素将网安公司发展路径划分为5 个阶段
。。网安公司战略、、发展模式
、、聚焦问题不同，，，，使得业绩表现有一定差异。
。。通过确定公司的跟踪指标，，，衡量收益来源的兑现程度。。重点关注：启明星辰(中移动协同，，安全α潜力)
、、深信服（AI First 引领，，，，云业务共振）、、
、、安恒信息(新安全黑马
，，，数据安全接力态势感知)、、、、绿盟科技（产品力名列前茅，，
，，安全积累深厚）、、奇安信（数据安全优势地位，，，经营效率持续提升）等。。

风险提示：行业竞争加剧
、、、、核心人员流失和高端人才匹配难、、、、技术商业化落地不及预期等

知前沿，
，，问智研。。。
。智研咨询是中国一流产业咨询机构
，，，十数年持续深耕产业研究领域，
，，提供深度产业研究报告、、商业计划书、、、、可行性研究报告及定制服务等一站式产业咨询服务。。。专业的角度、
、品质化的服务、、
、、敏锐的市场洞察力，，，，专注于提供完善的产业解决方案
，，为您的投资决策赋能。
。。。

转自上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：施鑫展/刘洋

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